市場下跌主要源於情緒波動，展望后市，托底政策消除經濟硬著陸風險，偏松貨幣政策使利率下行趨勢延續，改革推升風險偏好上升，這些趨勢未變，短期波折無需過慮。 現價：229
市場下跌主要源於情緒波動，展望后市，托底政策消除經濟硬著陸風險，偏松貨幣政策使利率下行趨勢延續，改革推升風險偏好上升，這些趨勢未變，短期波折無需過慮。
現價：2290.44漲跌：-11.84漲幅：-0.51%總手：130261568 金額（萬）：11337998 換手率：0.00%
領漲行業
1、工藝商品
漲幅：1.53%
上漲：15家
下跌：1家
領漲股：海倫鋼琴(行情,問診)
漲幅：3.8%
2、工程建設
漲幅：1.48%
上漲：33家
下跌：17家
領漲股：中鐵二局(行情,問診)
漲幅：5.75%
1、回顧：下跌主要源於心理波動。（1）跌的很猶豫、很糾結。上周市場繼續下跌，回調已兩周，但表征上看，市場並未恐慌，上證綜指高點來累計下跌僅3.7%。風格上，前期漲幅較大的小盤、高PE指數跌幅並沒有明顯超越中/大盤、中/低PE指數。行業上，前期漲幅較大的計算機、軍工跌幅僅中等。（2）跌的不是盈利，而是“寂寞”。已公布3季報的上市公司中，416家公司單季度盈利增速上升，500家公司單季度盈利增速下降，兩類公司10月至今股價平均跌幅均為2.2%。可見，累積一定漲幅后，內心的不安在作祟。
2、展望：挺過揪心，不必灰心。（1）滬港通或推后再添揪心，但勢不可逆。滬港通無期限推后的傳言讓投資者心理蒙上一層陰影，最近RQFII規模略下降。但24日證監會新聞發布會表示《上市公司股東大會規則》和《上市公司章程指引》就是為解決滬港通實施后表決提案問題，可見各項準備在推進。且滬港通本身就是金融改革的一部分，既便推出延后也不會終止。（2）從政治到經濟，支撐信心的改革仍在。十八屆四中全會明確提出依法治國、依法執政、依法行政，這是國家治理的完善。10月24日國務院常務會議決定創新重點領域投融資機制，市場傳言國務院設立中央國企改革領導小組。消除經濟硬著陸的托底政策未停，改革轉型的政策未斷。
3、應對規則：不急於退防，繼續優化結構。（1）短期震盪，不急於退防。市場下跌主要源於情緒波動，展望后市，托底政策消除經濟硬著陸風險，偏松貨幣政策使利率下行趨勢延續，改革推升風險偏好上升，這些趨勢未變，短期波折無需過慮。（2）繼續優化結構。10月來我們一直建議4季度著眼下一年投資，逐漸調整結構。大方向仍然看改革、轉型，風格上建議從小盤走向中盤。改革角度，繼續重視國企改革，市場傳言國務院設立中央國企改革領導小組，微觀層面，中國重工(行情,問診)、天地科技(行情,問診)等均公告整合科研院所。轉型角度，如健康服務業的醫療、體育，科技的萬物互聯。中期，聯網物體數量大幅增長，車聯網、智慧家居等領域已經度過理論期。
風險提示：改革進度不及預期。
從10月12日我們發布周報《博弈空間收窄，增配醫藥消費》以來，上證最多下跌80點，創業板指也下挫5個百分點。短期市場分歧加大，建議蟄伏等待出擊機會。
1、四中全會閉幕，依法治國得以兌現，有利於降低經濟體的系統性風險，但土改等低於預期昭示短期改革不會畢其功於一役，二是漸進過程。23日，為期4天的中共十八屆四中全會閉幕，審議通過了《中共中央關於全面推進依法治國若干重大問題的決定》，並於會后發布了會議公報。公報內容顯示依法治國的政策預期基本得到兌現，有利於各項改革、經濟轉型以及市場化的順利推進，從而降低長期內的系統性風險。但土地改革等前期熱議的話題在公報中並沒有得到體現，滬港通的開閘日期也被延遲，改革是漸進過程，不會畢其功於一役，這會增加短期市場情緒的波動。
2、10月份PMI初值雖有所回升，但回升幅度低於歷史均值，凸顯復甦彈性不足，同時目前盈利預測尚未經歷GDP增速目標下滑帶來的相應調整。10月匯豐PMI初值回升至50.4%，略高於路透調查的50.3%的均值，同時較上月終值回升0.2個百分點。從歷史上看，9、10月旺季匯豐PMI均值較8月平均回升0.3個百分點，本次9、10月均值為0.1，低於歷史均值，凸顯出實體經濟復甦彈性不足、短期僅是企穩而已。雖然市場已經充分認可中央通過各種微刺激疊加來穩定經濟局面的舉措，但顯然市場對於經濟底“沒有底”，目前的盈利預測也沒有反應GDP增速目標可能的下滑，而謎底尚需等中央經濟工作會議方能揭開。
3、無風險利率下行趨勢延續，體現在利率曲線的牛平之中，但短期我們仍建議關注利率下行動能的衰減。上周資金利率仍然延續了前期的下行趨勢，如上文所述，在經濟底部未探明之前，流動性充裕的局面在央行努力下有望維持。但短期我們建議關注利率下行動能的衰減：房地產銷售的環比好轉、發電量的回升以及煤價鋼價的企穩，都對應著經濟體的短期企穩，從而抑制無風險利率下行的速度。
4、規則結論：熊市末期，反復震盪，不會單邊上升或單邊下跌，經濟底部並沒有探明，單純的利率下行很難讓行情走的更遠，因為沒有基本面支撐的估值提升不可能持續太久；但市場底部有望逐步抬高，畢竟無風險利率與風險溢價在下行。我們建議蟄伏等待，等待調整之后尋找下一個反彈機會。
5、設定建議：短期仍舊建議規避無業績的概念股、題材股，設定業績穩定的醫藥、消費藍籌股。此外，年底臨近，建議跨年版面環保、高鐵、核電等享受政策利好的行業，挖掘具有並購重組潛力的行業及個股，同時等待軍工、體育等回調后的出擊機會。
1。“籠子”打開，改革紅利釋放是最大的風口。10月23日四中全會閉幕，通過《中共中央關於全面推進依法治國若干重大問題的決定》，明確了全面推進依法治國的幾大任務。依法治國的本質是構建“籠子”。私權的邊界得到擴張，“法無禁止即可為”。“籠子”不僅會關入公權，也會釋放私權，這是改革最大的紅利。市場過去習慣尋找會飛的豬，而不是聚焦風口。這個習慣需要改變。四中全會對改革和依法治國的闡述意味著新的改革風口正在形成。市場預期也將在逐步驗證的條件下強化。投資驅動等概念的推動動力在下降，而改革推動之下的強國和改革類主題方向新風口正在形成（參見《強國為斧，東方巨人劈出新成長之路》，10月15日及系列報告）.
2。風來了，還用擔心豬嗎？與三中全會相比，市場對於四中全會的分析和認識僅停留在就事論事階段。對改革以及相關紅利的形成仍然在討論。四中全會所論述的私權釋放紅利將推動全社會對股權投資風險偏好的下降，增量資金推動下市場新風口形成。這一過程不僅體現在散戶資金入市層面，更體現在產業資金的版面和參與上。這一進程已經在2014年的兼並收購行情中充分體現，我們認為在未來半年中存在進一步擴大的可能。
3。增量資金才是決定市場走向新高的核心因素。市場短期糾結於滬港通的審批進度、獲利資金鎖定收益對市場的沖擊，A股指數近期出現調整。但我們認為增量資金是否進一步向A股市場涌入才是決定是否創下新高的核心因素。我們觀察到近期開戶數和基金賬戶增量都達到兩年以來新高，這意味著增量資金入市的影響仍在深化。近期A股開戶數上升到24.4萬戶，達12年4月份以來新高。周度基金新開戶數也創下20.6萬戶，突破2008年以來新高。A股市場目前出現了非常明顯的存量資金糾結和增量資金樂觀的對比。增量資金入市是今年以來市場中最重要的推動因素。這一因素在短期內我們看到仍在加強，而非弱化。經驗顯示市場對短期政策層面的沖擊往往過於悲觀，這也使得每次新股發行都形成階段性買點。
4。抓住強國主題和改革主題風口下的“飛豬”。四中全會進一步確認了治國方針由“大”國向“強”國的轉變。高鐵、衛星導航、體育、再教育等主題的上漲是市場預期發生變化的開始。隨著強國路線的逐漸明晰，“私權”的不斷釋放將使這些主題下的上市公司得到寶貴的改革機遇。受益強國主題和國企改革的公司將更容易顛覆傳統的商業模式框架，出現爆發式的主題投資機會。
最近三周的數據顯示三季度的數據惡化趨勢已得到控制？10月以來的30個城市地產銷售環比9月出現進一步回升（環比回升3.3%），1-10月的地產銷售累計同比跌幅也進一步收窄（年初至今的累計同比增速為-15.6%，最差的時候是7月份的-18.8%），此外水泥、煤炭等傳統行業的價格近期都已止跌企穩。隨著環比數據的改善和去年高基數效應的減弱，預計未來半年的宏觀同比數據會有微弱改善，因此最低點應該就是今年的三季度了。
但股市卻在最近兩周出現了調整，和三季度數據惡化、股市暴漲形成鮮明反差，難道這次A股的波動從頭到位都要和基本面反向？我們和投資者交流下來，感覺大家對接下來的行情確實是很猶豫的，主要對一個問題難以釋懷，那就是“前期漲太多”——由於前期漲太多，把樂觀預期都釋放完了，所以接下來很難超預期事件再推升市場了；由於前期漲太多，大家都賺到錢了，所以追求絕對受益的投資者該要減倉兌現收益了；由於前期漲太多，所有行業幾乎都輪漲了一圈，所以找不到還能漲的板塊了。
從以上投資者的反饋可以看出，目前大家還是一種博弈的思維占主導。由於博弈思維強調的是對短期市場特征的應對，而我們認為如果把視線放長到半年左右的中期環境下，無論是市場空間還是行業選擇，都還未到“山窮水盡”的時候——
1、把復雜的問題簡單化，未來半年的宏觀大背景在傳統規則分析框架中是明顯有利於股市的，這時候是否有必要因為博弈短期波動而減倉？其實從傳統的規則分析框架來看，目前應該屬於“教科書式”的做多股市的階段——首先今年中觀和宏觀數據最差的時候應該就是三季度了，接下來半年會企穩弱回升；其次政策環境在不斷寬鬆，並且在明年三季度之前通脹水平都將處於低位，這意味著貨幣政策仍有進一步放松的空間；最後，資金利率的進一步下行也應該是確定的，從大類資產設定的角度，風險資產也更具吸引力。
2、在軍工之后，真的找不到還能扛起大旗的行業嗎？那也未必——建議關注券商板塊。回顧2013年以來的市場波動，確實需要一兩個突出的行業來維持市場的活躍度，從去年的傳媒、醫療，到今年上半年的新能源汽車、軟件，再到今年三季度的軍工。這些行業的共同特征是：他們都直接受益於經濟轉型和體制改革，原有的市場空間和商業模式都打開了想象空間，並且不斷有事件性的催化劑進一步加強了大家的樂觀預期。我們今年9月以來，從業績角度推薦了醫藥、鐵路設備、非銀金融、環保等行業，其中醫藥和鐵路設備已在前期有明顯的表現，而展望未來半年，我們認為非銀金融中的券商股空間更大，因為該行業近期發生的變化與前期輪動的強勢行業有很多相似之處——
（1）券商也是經濟轉型和體制改革的受益者，業務模式創新的空間巨大。在新一屆政府深化改革的路線圖中，金融改革也是非常重要的一步棋，與券商相關的改革路線包括：構建多層次的金融市場、提高直接融資比例、提升資產證券化規模、鼓勵兼並收購等等。券商是這些改革措施最直接的參與者，必將迎來業務模式的不斷創新和市場空間的不斷擴大（如融資融券、質押式回購、新三板做市、直投、兼並收購顧問等新業務），同時還能降低傳統經紀業務在主業中的占比，從而緩解傭金率下行對盈利的沖擊。
（2）券商是少有的還能大幅加杠桿的行業，為盈利能力提升打開了想象空間。隨著宏觀經濟從“增量經濟”轉向“存量經濟”，國內大部分傳統行業將不再具有加杠桿的空間，這意味著他們的ROE水平也會見頂回落。而券商行業在前幾年受制於業務模式和政策限制，杠桿倍數較低，直接限制了ROE水平（2013年ROE僅6%）。隨著券商創新業務的不斷發展，我們相信對於券商杠桿限制的政策會不斷松綁，券商會成為少有的還能大幅加杠桿的行業，從而為ROE的提升也打開了想象空間。
（3）券商近期事件性催化劑也會很多。首先，下周是三季報密集發布期，受益於三季度經紀業務和兩融業務的擴張，預計券商行業將是三季報加速最快的行業之一；其次，新三板做市商制度和新的重大資產重組管理辦法均已發布，券商在新三板做市和兼並收購這兩塊新業務上將會很快看到實質性的擴張；第三，近期資金成本明顯下降，券商兩融業務的息差也有望擴大；最後，在年底還有望看到更多鼓勵券商發展創新業務、松綁杠桿限制的政策出臺。
綜上分析，我們認為未來半年應以積極的態度應對市場，短期由於博弈帶來的市場調整並不會扭轉市場的強勢，券商有望接棒軍工成為下一個引領市場的板塊。當然，除券商之外，我們也繼續維持對醫藥、鐵路設備、環保、新能源汽車行業的推薦。
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